政策出臺促進經濟修復，9 月中長貸同比增至17%

   分子端邊際改善、 流動性相對充裕、地緣風險已充分定價等是本次反彈的主要原因，具體來看：

 

   分子端：絕對水平偏弱，但邊際持續改善。具體來看：（1）9 月數據繼續驗證中長貸進入上行周期。9 月中長貸滾動同比增速繼續上行至17%，居民中長貸增速下行斜率放緩，企業成為擴張主力，再度驗證我們此前對長貸進入上行周期的判斷，對A 股的估值修復會有支撐。

 

   （2）地產銷售筑底企穩。地產銷售下行斜率明顯放緩，隨著前期地產調控放松、房貸利率下降、“保交樓”等政策的推進，地產后續再惡化的概率較小。（3）疫情下消費數據仍在修復。疫情是影響消費最顯著的因素，整體居民收入、消費支出在絕對層面低于潛在增速而較弱，但邊際上消費數據如社零的持續轉好也不可忽視。（4）基建仍會是穩增長亮點。此前受疫情、極端天氣、地方落實不夠等影響，基建發力不足，而當前改善顯著下基建增速上行，四季度發力可期。

 

   流動性：國內流動性維持合理充裕，美聯儲加息進入后半程。具體來看：（1）國內流動性維持合理充裕。當前國內基本面仍弱，穩增長、穩就業壓力仍大，同時通脹風險有限下，國內流動性仍以我為主，合理充裕下利率仍在較低水平。（2）海外加息進入后半程。當前雖然美國通脹仍處較高水平，但在海外經濟放緩、大宗商品回落、房價帶動租金下行以及基數效應下，后續美國通脹緩慢回落仍是主旋律，即使悲觀假設明年3 月美聯儲目標利率將至4.75-5.00%水平，當前為3.00-3.25%，若11 月加息75BP，則后續會議加息力度放緩是大概率。

 

   風險偏好：地緣風險不確定性仍較大，但近期下跌已有定價。地緣風險仍是未來不確定性最強因素，如近期美國對中國高端制造的制裁、俄烏戰爭的進一步發酵等，雖然近期市場在連續調整中對此已有定價，如滬深300 股權風險溢價上至6%以上高位、全部A 股200 日均線以上個股占比低至20%左右，均在歷次大底水平，但仍需注意后續美國中期選舉臨近、俄烏戰爭升級等方面可能帶來的潛在沖擊風險。

 

   反彈把握高景氣的新能源、超跌反彈的半導體、政策導向的基建地產等。（1）復盤7 次底部反彈的領漲行業，有三個特征：一是高景氣行業漲幅靠前概率較高，如2011 年建材、2013 年傳媒、2016 年有色、2019 和2020 年食品飲料等；二是前期跌幅較大的普遍反彈較強，如2008 年煤炭、2011 年有色、2019 年環保等；三是政策導向方向占優，如2009 年“四萬億”刺激下汽車、有色、建材等。（2）當前看，短期可布局：一是高景氣的風光儲、鋰電上游等；二是超跌且景氣預期改善的電子中半導體設備及零部件、計算機中國產化與云計算、傳媒中游戲和元宇宙、消費等；三是政策導向的建筑建材和地產、軍工等。